原文标题:伊利股份：迈入后千亿时代，业绩将持续验证——2022年一季报点评
本文摘要:【国君食品】伊利股份：迈入后千亿时代，业绩将持续验证 ———2021年年报&2022年一季报点评核心结论导读：业绩符合预期，公司营收突破千亿。2022年公司利润目标对应增速 20%，业绩确定性强，并将逐季验证。净利率长期目标至 2025 年… …
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【国君食品】伊利股份：迈入后千亿时代，业绩将持续验证 ———2021年年报&2022年一季报点评
核心结论
导读：业绩符合预期，公司营收突破千亿。2022年公司利润目标对应增速 20%，业绩确定性强，并将逐季验证。净利率长期目标至 2025 年达 9-10%，后千亿时代下，预计奶粉及奶酪业务将逐步发力。
投资建议：业绩符合预期， 维持 2022 年盈利预测 107 亿元，上调 2023 年
盈利预测至 126（122）亿元，给予 2024 年盈利预测 146 亿元。维持目标
价 53.3 元，对应 2022 年 PE 32X，维持“增持”评级。
迈入后千亿时代，产品结构持续升级：2021年公司营收突破千亿，达1106亿元，同比增长 14.2%；1Q22营收同比增长13%，其中液奶整体同比+7.0%，符合预期。根据公司业绩交流，2021 年量/结构/提价分别贡献 7.5%/3.8%/2.5%主营业务收入增速；金典继伊利白奶、安慕希之后成为公司第三个破 200 亿的大单品，公司展现出强劲的产品创新动力和结构升级趋势：中档臻浓（推出18个月）营收达40亿，常温酸新品AMX丹东草莓等新口味GMV达7亿（推出3个月），根据终端调研，3-4月虽然各地受疫情反复、物流阻断影响，终端供不应求，低线级城市下沉需求及高端产品升级需求明显。
三年复合增速双位数，2025年净利率目标9-10%：业绩交流会上，公司表示维持“全球乳业前三”的长期目标，同时表示目标未来三年营收增速双位数增长，重申每年净利率提升0.5pct，至2025年净利率达9-10%。根据公司公告，公司目标2022年实现营业总收入 /利润总额1,296亿元/122 亿元，对应17.2%/20.6%内生增速。根据公司交流，我们预计未来三年：1）常温液奶：通过产品结构升级来实现中高单位数复合增速，2）奶粉：通过产品迭代、渠道整合实现20%左右内生增长目标；叠加外延及成人奶粉，整体复合15%以上增速。3）奶酪：通过增加渠道铺设、产品出新提升市占率，复合增速高双位数增长。
澳优将并表奶粉发力，奶酪长期目标市占第一：预计2Q22将对澳优实现全面并表，预计澳优 2022 年收入/归母净利润 110/15 亿元左右。金领冠2021 年突破百亿，我们预计公司将继续通过组织调整、渠道整合、产品创新实现内生复合增速 20%左右。据测算，我们预计整体奶粉业务板块（金领冠+澳优+Westland+成人奶粉）至2025 年或将实现营收 400 亿元以上。新业务方面，公司表示未来三年仍将是奶酪发展黄金期，长期目标品类市占率第一（2021 年提升 6.3pct）。
2022年原奶成本或持平，竞争态势保持稳定。公司公告1Q22毛利率提升
2.1pct 至 34.7%，我们预计伊利 2022 年原奶成本或保持持平，2022 年全
年毛利率有望提升 0.5pct 左右。公司公告 1Q22 销售费率同比增加 1.2pct，
根据调研反馈，常温奶 KA 费用、常规折扣出现显著收缩趋势。我们认为
战略分化带来的温和竞争态势将延续，全年毛销差扩大 0.6pct 以上。
风险提示：疫情反复、竞争加剧。
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