白酒龙头贵州茅台

原文标题:白酒龙头贵州茅台
本文摘要:贵州茅台相关阅读：《白酒龙头贵州茅台》《股王贵州茅台》1. 公司基本情况公司主要业务是茅台酒及系列酒的生产与销售。主导产品“贵州茅台酒”是世界三大蒸馏名酒之一，也是集国家地理标志产品、有机食品和国家非物质文化遗产于一身的白酒品牌。2. 公司… …
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贵州茅台相关阅读：

《白酒龙头贵州茅台》

《股王贵州茅台》

1. 公司基本情况

公司主要业务是茅台酒及系列酒的生产与销售。主导产品“贵州茅台酒”是世界三大蒸馏名酒之一，也是集国家地理标志产品、有机食品和国家非物质文化遗产于一身的白酒品牌。

2. 公司发展历程

贵州茅台前身“贵州省专卖事业公司仁怀县茅台酒厂”是1951的成义烧房（华茅），1952-1953 年荣和烧房（王茅）、恒兴酒厂（赖茅）分别划拨给茅台酒厂，并于1953 年划为省直企业，厂名变更为“贵州省人民政府工业厅茅台酒厂”。华茅、王茅分别创立于1860 年、1879 年，恒兴酒厂始于1929 年的“衡昌酒房”，生产的酒为“衡昌茅台”， 1941 年，贵阳赖永初接管该酒房并更名为“恒兴酒厂”，“衡昌茅台”也由此更名为“赖茅”。于1999年改制重组形成贵州茅台股份有限公司，2001年上市。

3. 市场空间及潜力

宏观层面看，经济增速放缓，白酒基本需求趋近饱和。随着我国经济进入新常态，增速放缓，且白酒经过黄金十年的发展，产能已处于相对过剩状态，居民对于白酒的自饮&消费需求市场已趋于饱和，因此中短期内白酒行业的增量空间或将受限。根据 WHO数据显示，2005 年我国人均酒精消费量（全口径）为 5.91 升/人，2010 年增至 7.1 升/人，但至 2016年 7.2 升/人，仅增长 1.4%。

白酒行业增长向高端和次高端倾斜。根据尼尔森数据显示，2016 年我国 700 元以上、300-700 元、150-300 元和 150 元以下白酒的销售额分别占比 21.0%、5.6%、10.2%和63.3%，2018 年占比分别为 24.3%、8.6%、11.9%和 55.1%，高端酒和次高端酒近几年份额增长最为明显，逐渐侵蚀中低端酒市场。以茅五泸为主的高端酒营收和净利润占行业比重超过 60%，随着规模以上的白酒生产厂商的减少和消费者对于白酒品牌的认知加强，未来行业将加速向头部名优品牌集中。

4. 竞争格局及优势

白酒价格带较宽：我国白酒行业经过多年的充分竞争发展，目前已经形成了较为鲜明的竞争格局。根据零售价格将白酒分为 2000 元/瓶以上、700-2000 元/瓶、300-700 元/瓶、100-300 元/瓶和 100 元/瓶以下的白酒分别分为超高端酒、高端酒、次高端酒、中高端酒和低端酒。其中，超高端主要品牌是茅台非标产品；高端酒的主要品牌有飞天茅台、五粮液和国窖 1573 等，次高端主要有茅台系列酒、剑南春、酒鬼酒、郎酒等品牌，中高端主要有海之蓝、古井贡酒、汾酒，中低端酒主要有老村长、牛栏山等。

针对不同价格带的白酒，其需求特征和竞争优势呈现不同的特点：对于高端白酒而言，其主要的消费场景包括商务宴请、社交礼品、投资收藏等，因此品牌、品质等要素对高端白酒非常重要，目前高端白酒的行业集中度相对较高；而对于中高端和中低端产品，其消费场景主要以聚会和自饮为主，对其而言成本、渠道和营销是更重要的竞争因素，中低端酒较多品牌集中在区域市场，目前行业集中度最低。

从需求角度出发，白酒分为自饮&消费、社交&礼品、投资&收藏三个层次需求，经济发展与个人收入提升带动高层次需求提升。结合马斯洛需求层次理论可以将白酒需求划分为自饮&消费、社交&礼品、投资&收藏三个层次的需求，其中 1）自饮&消费具有消费属性，主要对应马斯洛需求层次的生理需求和安全需求；2）由于经济发展较快，企业和个人收入上升时社交和商务宴请会更加频繁，因此白酒的社交&礼品方面具有较强的周期属性，主要对应社交需求和尊重需求；3）投资&收藏具有则具有较强的尊重需求与自我需求，具有明显的金融投资属性。根据马斯洛需求层次理论，消费需求基于满足与被满足的状态下相互转化与升级，即在一个层级的需求被满足之后，会向更高的层级递进发展，包含的内容也更加丰富，其需求更加多元，蕴含的意义更加深刻。因此随着经济发展与个人收入的提升，白酒的需求逐渐向更高层次的需求转移。

中产阶级崛起和消费升级是本轮白酒增长的驱动力。而自从 2012 年底限制三公消费以来，白酒的政务消费占比急剧下滑不足 5%，商务消费和个人消费崛起，消费需求结构更加良性；结合我国居民资产与收入情况，中产阶级崛起以及消费升级是本轮高端白酒增长与行业集中度提升的主要驱动力。

高端酒格局清晰，茅台领先优势明显。在高端酒竞争领域，茅台已经脱颖而出成为绝对龙头。2008 年茅台提价，出厂价超过五粮液；2013 年行业调整期，国窖 1573大幅下调出厂价，茅台保持不变，由此在价格方面成为绝对龙头，此外在零售价格方面茅台更是远超普五与国窖 1573。

独特酿酒工艺与产品品质塑造茅台核心竞争力。酱香酒不同于其他香型白酒，其生产周期较长、出酒率较低，主要生产环节包括：制曲、制酒、贮存、勾兑和包装五个流程。一般端午前后开始制曲，重阳下沙，再经过发酵、取酒形成基酒，再勾兑、存储形成半成品，最后经过存储勾兑、检验包装形成品酒，整个过程历时至少五年时间。总结起来其工艺特点包括：三高（高温制曲、高温堆积发酵、高温接酒）、三低（入池水分低、曲子糖化率低，原料出酒率低）、三多（轮次多、用曲多、粮耗多）、一少（辅料少）。经过多年的生产和技术改进，形成了其独特的酿造风格和工艺特点，具有不可复制性。此外酱香酒生产过程中严格的原料、苛刻的产区、复杂的工艺、长周期的储存和老酒勾兑方法，使得产品具有较好的协调度和柔和度；酱香酒在接酒时温度在 40 度以上，高温下易挥发物质自然挥发较多，且经过三年存储，易挥发物质存留较少，对人体刺激也相对较少；再者，酱香酒中留存有较多对人体有益的乳酸和乙酸，更受到人们的认可。因此茅台自身独特的酿酒工艺与产品品质是塑造起核心竞争力的因素之一。

社会时代变迁，马太效应将更加凸显，高端白酒市场格局稳定，茅台龙头地位将愈加巩固。白酒行业的品牌价值塑造需要长时间积累，在过去信息相对不发达、信息不对称的情况下，新品牌或许可以依赖广告等营销手段实现产品的逆袭，但随着当前社会的发展、知识更新速度快速增长，龙头企业将凭借自身优势不断扩大竞争力，消费者对于产品的本身的识别和认可能力也将得到强化，马太效应将会更加明显。尤其是对于高端白酒市场，新晋品牌或其他品牌想打破原有格局将会更加困难；而且高端白酒本身具有较高产能和品质的壁垒，茅台高端产能逐步稳定扩张，品牌优势已经遥遥领先，未来龙头地位将愈加巩固。

5. 成长驱动和态势

根据《仁怀市国民经济和社会发展第十四个五年规划和二〇三五年远景目标纲要》，2025 年茅台集团营业收入达到2,000 亿元。其中，茅台集团董事长丁雄军在2021 年酱香系列酒全国经销商联谊会上明确提出，“酱香系列酒‘十四五’末要努力实现营收翻番，达到240 亿元以上，占集团比重在10%以上”。假设2025 年习酒收入约230 亿元（对应4 年CAGR 约15%），其他收入约120 亿元（集团收入占比约6%），则推算茅台酒收入目标为1,410 亿元左右，对应4 年CAGR 约11%。

量方面，2021-25 年茅台酒理论可供销量CAGR 可达7%左右。考虑到茅台酒端午节至次年重阳节为一个生产周期、基酒贮存三年方可用于勾兑成品酒，勾兑成型的成品酒贮存6 个月以上再进入检测、包装工序，我们使用第（N-5）年和第（N-4）年茅台基酒产量平均数再乘以85%（考虑贮存及勾兑过程中天然损耗）来估算第N 年的茅台酒理论可供销量。考虑到截至目前茅台酒未有新的产能扩张计划，同时考虑新产能建设周期及茅台成品酒至少5 年的生产周期，现有产能基本决定了“十四五”末公司茅台酒可供销售量。受益于2016-18 年茅台基酒产量的持续爬坡，2022-25 年茅台酒理论可供销量有望实现复合高个位数的增长，2025 年达4.5 万吨左右。

价方面，预计2021-25 年茅台酒吨价CAGR 达4%左右即可完成集团收入目标。以集团2025 年收入目标对应测算茅台酒2025 年收入目标约为1,410 亿元，而现有产能及工艺限制下2025 年理论可供销量最大约为4.5 万吨，故推算2025 年茅台吨价至少应达311万/吨，对应2021-25 年吨价CAGR 仅约4%左右，价格策略方面压力不大。

普飞提价将带来较大超预期空间。普飞潜在提价空间大且提价条件逐渐成熟；非标酒价格策略灵活，2016 年以来持续提价，目前非标酒的收入占比已经提升至30%以上，其占比提升对于业绩的拉动也会愈发显著。以普飞提价、非标提占比为核心的吨价上行，将带动股份公司业绩存在较大超预期空间。

系列酒二十年磨一剑，已成公司中长期战略中重要一极。公司系列酒经营聚焦大单品、梳理&瘦身产品线，紧抓行业景气复苏机遇致力于产品结构持续高端化，产品层次上朝着“品价匹配、层次清晰、梯度合理”的目标持续布局。自1999 年公司推出首款系列酒“茅台王子酒”以来，系列酒收入除在2013-14 年行业深度调整期录得较大下滑之外几乎持续高增长，收入占比持续攀升至2021 年的12%左右，系列酒的成功培育为公司中长期业绩增长储备了充沛动力，已成为公司“双轮驱动”发展战略中重要组成部分。

量：天花板较高，产能有望持续扩张。不同于茅台酒“离开了茅台镇，生产不了茅台酒”这样严苛的地理自然环境的要求，系列酒的产能天花板较高。目前系列酒主要来自习水镇、二合镇、坛厂镇等产区。过往系列酒长期处于销大于产的状态，得益于公司对产能的深挖。根据公司现有的产能计划，预期2021-24 年茅台系列酒销量CAGR 可达13%，2024 年增至4.4 万吨左右。

价：战略单品茅台1935 加速系列酒结构升级。2020 年茅台系列酒吨价34 万元/吨（折合单瓶价158 元/瓶），其中收入占比达45%的核心单品茅台王子酒吨价约32 元/吨（折合单瓶价151 元/瓶），虽然近年持续提价，但是仍处在次高端价格带中下游水平。茅台1935 经销商提货价798 元/瓶（电商KA 提货价988 元/瓶），对应吨价约147 元/吨，显著高于系列酒整体吨价。预期随系列酒大单品战略下茅台1935 的放量，将有力带动系列酒吨价提升。假设2022-24 年茅台1935 销量可达3,000 吨/5,500 吨/8,000 吨，则茅台1935 贡献收入有望达49 亿/89 亿/129 亿元，占比系列酒收入可达26%/39%/43%，逐步成长为系列酒第一大单品。

6. 财务数据

2021年公司实现营收同比增长11%至1061.90亿元，5年复合增长率22.27%；归母净利润同比增长12.34%至524.60%，5年复合增长率25.70%；扣非归母净利润同比增长11.84%至525.84亿元，5年复合增长率25.40%；经营活动现金流同比增长23.92%至640.29亿元，5年复合增长率11.32%。

2022Q1实现营收同比增长18.43%至322.96亿元；归母净利润同比增长23.58%至172.45亿元；扣非归母净利润同比增长23.43%至172.43亿元；经营活动现金流-68.76亿元。

截止2021年Q1，公司总资产2513.02亿元，股东权益2149.08亿元，负债总额363.94亿元，资产负债率14.98%；负债方面，流动负债361.07亿元，占比99.21%，非流动负债2.87亿元，占比0.79%；资产方面，流动资产2157.97亿元，占比85.87%，非流动资产355.05亿元，占比14.13%。