原文标题:广济药业的日子为什么一年不如一年？
本文摘要:这周MBA的课程是《会计学》，袁建国教授布置的课后作业是分析财报。我的故乡湖北武穴有一家上市公司叫广济药业。它是黄冈唯一的上市公司，也是维生素B2产销世界冠军。是不是值得傲娇一下？不，广济药业留给我的记忆只有一个：污染。每次路过广济药业厂区… …
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正文:
这周MBA的课程是《会计学》，袁建国教授布置的课后作业是分析财报。
我的故乡湖北武穴有一家上市公司叫广济药业。它是黄冈唯一的上市公司，也是维生素B2产销世界冠军。是不是值得傲娇一下？
不，广济药业留给我的记忆只有一个：污染。
每次路过广济药业厂区，老远就能闻到一股难以形容的刺鼻味道。厂区旁边的一条河，更是被蹂躏得像一条长长的粪坑。
如果污染能够为故乡换来财富，那多少还可以忍。可广济药业的财报显示它只能赚点小钱。既然如此，存在的合理性在哪里？
一
广济药业的主打产品是维生素B2（又叫核黄素），它被世界卫生组织列为评价人体生长发育和营养状况的六大指标之一。
这么一个不可或缺的元素，人类和动物并不能在体内合同，必须从食物中摄取，因此维生素B2广泛应用于饲料、药品、食品三大领域。
目前，全球维生素B2主要生产企业屈指可数，中国的广济药业、海嘉诺，荷兰的帝斯曼，德国的巴斯夫等四大巨头垄断了世界90%以上的市场份额，其中广济药业更是占了半壁江山。
广济药业是不是超牛？
可一看它的资产负债表，我有点吃惊：资产只有区区19.79亿元。放在深圳，只够买20套房啊，哪里像与巴斯夫、帝斯曼这些巨头齐名的世界隐性冠军？
当然，负债也不多，共6.14亿元，负债率31%。
男怕入错行，女怕嫁错郎。在维生素B2这样的小行业，坡不够长，即便做到了世界第一，雪球也滚不大。在中国维生素出口中，维生素B2占比不足1%。
结论：资产负债表衡量的是“底子”，广济药业的家底比较薄，是一家规模较小的上市公司。
二
坡不够长不要紧，如果雪够厚，企业也能过上美滋滋的小日子。问题在于，过去三年广济药业的日子一年不如一年。
营业收入节节下滑：2018年8.4亿元，2019年7.3亿元，2020年6.9亿元。
净利润同样如此：2018年1.72亿元，2019年0.87亿元，2020年0.75亿元。
而且，2019年和2020年的净利润还有很大水分。
2019年0.87亿元的净利润，政府补助占了0.36亿元。也就是说，赚了10块钱，有4块钱是政府给的。
2020年疫情爆发，政府也补助不动了，利润不好看。怎么办？卖家当。广济药业以0.44亿元把子公司三利制水卖给了武穴市政府，这一块收益贡献了去年利润的40%。
连续两年的核心利润只有区区几千万，吃了上顿愁下顿，过完今年愁明年，难怪大信会计师事务所为广济药业出具的审计报告显示：公司持续经营能力存在不确定性。
结论：利润表衡量的是“面子”，广济药业利润虽然不多，但至少目前还没有陷入亏损，面子不大，但尚有几分薄面。
三
从毛利看，2020年广济药业的毛利率是40.63%，比2019年下降了12.54%。
从存货周转速度看，2020年广济药业的存货周转次数是是4.5次，而2019年是6.1次。
通常情况下，毛利率提高，存货周转速度就会下降；毛利润下降，存货周转速度就会提高。你在街边卖包子，如果降价卖，肯定卖得更快。
如果在毛利率下降的同时，存货周转速度也下降，这意味着什么？意味着产品降价都卖不出去。这么苦逼的事情就摊在广济药业头上了。
在存货周转速度超过2次的情况下，经营净现金应该是核心利润的1.2-1.5倍。也就是说，在企业良性发展时，有利润更应该有现金流量。
2020年广济药业的经营净现金为1.19亿元，是核心利润的1.3倍，说明其现金流情况比较正常。
结论：现金流量表衡量的是“日子”，广济药业的产品虽然没过去那么好卖，但至少货卖出去，还是有货款入账，不至于像一些企业一样沦落到靠借债过日子。
四
一个在细分市场具有垄断优势的企业，为何没有相应的光鲜亮丽的底子、面子和日子？
判断一个企业有没有竞争力，一个简单的方法是看它有没有“两头吃”的能力。如果在上游供应商那里可以通过赊账拿到原材料，在下游经销商那里能够在发货之前提前拿到货款，那么这个企业就可以“空手套白狼”，做到无本万利。
2020年，广济药业预付款项1810万元，应付款项9910万元，占用了上游供应商8100万元的资金，有一定的“吃上游”能力。
“吃下游”方面，虽然合同负债有1987万元，但应收账款高达1.04亿元。也就是说，很多产品是赊销出去的。不但不能“吃下游”，反而被下游吃！
广济药业作为维生素B2行业领导者，产能居世界第一，占据国内市场85％、国际市场1/3的份额，是名副其实的垄断寡头，理应具有很强的“吃下游”能力，为什么反被下游吃？从股权结构可以看出端倪。
五
广济药业已经不是武穴市属的企业了。早在2014年，武穴市政府就把股份卖给了湖北省长江产业投资集团，广济药业的实际控制人由武穴市财政局变更为湖北省国资委。
不过，长投集团虽为第一大股东，但过去几年持股比例只有16.57%。2020年完成定增后，长投集团持股比例提高到25.24%，但广济药业的股权结构依然是高度分散的，大部分股份都掌握在中小股东手里。
这样的股权结构意味着什么？大股东有动力把广济药业做优做大做强吗？
《中国经营报》2018年的一则报道显示，医药级维生素B2原料药几乎由广济药业独家供应，在市场上很走俏。天津一家下游药企采购部负责人向记者表示：为什么别人买不到的货我能买到？就因为我比别人付出了更多的“努力”。
不过，不愁销的医药级维生素B2原料药，并没有被广济药业卖出应有的价格。记者得到的一份2018年的销售合同显示，广济药业向下游销售维生素B2片的价格为2.8元/瓶。而该产品在湖北省的中标价为9元/瓶。这其中近7成的利润又流向了何处？媒体怀疑广济药业存在利益输送。
也就是说，广济药业虽然具备吃下游能力，但心甘情愿被下游吃。我好奇的是，这些下游客户究竟是谁。
六
如果说利益输送嫌疑是制约广济药业发展的主观原因，那么不断增长的固定资产和持续不断的在建工程则是吞噬广济药业的客观原因。
广济药业生产的维生素B2，饲料级产品占比约80%，以至于有股民戏称广济药业为“广济猪饲料”。饲料行业的最大特征是周期性，在行业低谷期，常常会出现产能闲置，影响资源的运用效率。
广济药业也不例外，2020年闲置的固定资产合计2.04亿元，占全部8.76亿元固定资产的23%。
另一方面，广济药业能够发展成为全球第一大维生素B2企业，很大程度上不是靠技术，靠的是中国过去环境保护不严。维生素B2生产是重污染行业，国外和中国很多地方不允许生产，想生产的话，必须配套建设高标准的污染处理设施。
随着中国环保趋严，尤其是长江经济带“共抓大保护，不搞大开发”，广济药业要补的环保欠账很多，必须上马众多污染处理设施。2020年在建工程1.67亿元，比上年增长8000多万，主要就是用于生产线升级和安全环保技术改造。
随着资产规模不断提高和利润不断下滑，广济药业净资产收益率一年不如一年。2019年扣除非经常性损益加权平均净资产收益率为5.57%，到了2020年，进一步下滑至3.05%。
2014年武穴市政府之所以把亲儿子广济药业卖给湖北长投集团，很大程度上就是被在建工程拖死了。广济药业在大金镇建设生物产业园占用了太多资金，以至于在行业低谷期连年陷入亏损。
七
在广济药业领取薪酬的员工1302人，2020年共发放薪酬1.12亿元，人均8.64万元，平均每月7200元。在武穴这样的小城市，算是高薪了。虽然这是以污染为代价的。
广济药业1999年上市至今已经20多年，并没有实现跨越式发展，在维生素B2一棵树上吊死了。要想实现突破性发展，必须突破维生素B2行业瓶颈，像巴斯夫、帝斯曼一样多元化发展。
广济药业也在努力多元化。控股子公司惠生公司主要从事维生素B6的生产和销售，全资子公司济康公司主要从事制剂产品的销售，但这两块业务尚在起步阶段，前者去年亏损3000多万，后者去年小有盈利526万元。
2021年，广济药业将实施“武汉-武穴”双总部战略，以2020年在武汉成立的广济药业生物研究院为基础设立新总部，在强化公司“生物合成”研发优势的同时，加大在“化学合成”领域的研发力度。祝愿广济药业马到成功。
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